澎湃新聞?dòng)浾?田忠方

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北京證券交易所 新華社 資料圖

2023年開(kāi)年以來(lái)，北京證券交易所（下稱“北交所”）多家準(zhǔn)上市公司大幅下調(diào)發(fā)行底價(jià)，由于均降至每股凈資產(chǎn)水平，引發(fā)了投資者和機(jī)構(gòu)的多方關(guān)注，同時(shí)也讓北交所特有的發(fā)行底價(jià)制度再被熱議。

對(duì)于多家公司下調(diào)發(fā)行底價(jià)，有投行人士對(duì)澎湃新聞?dòng)浾叻治龇Q：“此前北交所經(jīng)歷了一波破發(fā)潮，為了保證發(fā)行成功或不破發(fā)，不少公司便選擇了調(diào)低發(fā)行底價(jià)?！?/p>

“發(fā)行底價(jià)對(duì)標(biāo)凈資產(chǎn)，只是一些公司覺(jué)得不能‘破凈’是底線而已，并不是發(fā)行底價(jià)是以每股凈資產(chǎn)作為指標(biāo)。通俗來(lái)說(shuō)，發(fā)行底價(jià)只是發(fā)行人愿意發(fā)行的最低價(jià)格，并非北交所劃的‘杠杠’。”上述投行人士進(jìn)一步解釋說(shuō)。

據(jù)悉，發(fā)行底價(jià)為北交所公開(kāi)發(fā)行特有的制度，初衷為保護(hù)老股東權(quán)益。其中，發(fā)行人需在審議北交所上市事項(xiàng)的股東大會(huì)決議中，明確定價(jià)方式、發(fā)行底價(jià)或價(jià)格區(qū)間。而底價(jià)的確定依據(jù)，則包括股價(jià)、定增價(jià)格、同行業(yè)可比公司估值等等。

在申萬(wàn)宏源分析師劉靖看來(lái)，每股凈資產(chǎn)相當(dāng)于股票價(jià)格底線，失去對(duì)發(fā)行價(jià)格的指導(dǎo)意義。因此，接下來(lái)可淡化底價(jià)，讓市場(chǎng)進(jìn)行自我調(diào)節(jié)。市場(chǎng)會(huì)通過(guò)調(diào)節(jié)新股發(fā)行估值來(lái)調(diào)節(jié)破發(fā)率，但在底價(jià)機(jī)制下，市場(chǎng)化調(diào)節(jié)功能受到了抑制。

“解除底價(jià)‘束縛’后，新股報(bào)價(jià)博弈區(qū)間將拓寬，定價(jià)權(quán)交由市場(chǎng)后，市場(chǎng)化詢價(jià)也將進(jìn)一步提高機(jī)構(gòu)參與熱情?！眲⒕副硎?。

破發(fā)與流動(dòng)性兩方面問(wèn)題導(dǎo)致

開(kāi)年以來(lái)，保麗潔、新贛江、百甲科技等公司先后公告調(diào)整北交所上市發(fā)行方案，由于調(diào)整均涉及發(fā)行底價(jià)，且發(fā)行底價(jià)全部降至對(duì)應(yīng)2021 年P(guān)B（發(fā)行前）1倍，對(duì)標(biāo)每股凈資產(chǎn)，引發(fā)了市場(chǎng)多方關(guān)注。

具體而言，1月3日，保麗潔公告披露發(fā)行底價(jià)由10.01元/股調(diào)整為5.79元/股，最新的發(fā)行底價(jià)與保麗潔2021年的每股凈資產(chǎn)價(jià)格相同。

值得一提的是，保麗潔的發(fā)行底價(jià)先后經(jīng)歷過(guò)3次調(diào)整，由最早的16.00元/股，曾先后下調(diào)至13.00元/股和10.01元/股，累計(jì)下調(diào)幅度達(dá)63.8%。

1月4日，新贛江也發(fā)布公告，表示將發(fā)行底價(jià)從12.5元/股調(diào)整為4.53元/股，調(diào)整幅度同樣超過(guò)60%。無(wú)獨(dú)有偶，新贛江調(diào)整后的發(fā)行底價(jià)，也是其2021年的每股凈資產(chǎn)價(jià)格。

1月5日，百甲科技發(fā)布公告披露調(diào)整發(fā)行方案，將發(fā)行底價(jià)從4.5元/股調(diào)整至3.58元/股，百甲科技2021年的每股凈資產(chǎn)便是3.58元。

北交所接二連三地出現(xiàn)將發(fā)行底價(jià)對(duì)標(biāo)每股凈資金，市場(chǎng)人士分析，除了近期出現(xiàn)的破發(fā)潮外，更深層次的原因還是流動(dòng)性問(wèn)題。

破發(fā)方面，申萬(wàn)宏源研報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2022年12月，北交所新股首日破發(fā)比例創(chuàng)歷史新高，達(dá)到87.5%。

“去年末北交所經(jīng)歷了一輪破發(fā)潮，因此一些公司為了保障發(fā)行成功或不破發(fā)，不斷降低了發(fā)行底價(jià)。不過(guò)調(diào)低了發(fā)行底價(jià)依舊是破發(fā)頻頻，因此相關(guān)公司便把發(fā)行底價(jià)降至了每股凈資產(chǎn)水平。”前述投行人士分析稱。

公開(kāi)資料顯示，2022年12月，已有安達(dá)科技、峆一藥業(yè)、樂(lè)創(chuàng)技術(shù)、海達(dá)爾、東和新材、花溪科技、一致魔芋、民士達(dá)、科志股份、馳誠(chéng)股份、凱大催化、潤(rùn)普食品、舜宇精工、歐福蛋業(yè)、巨能股份、和創(chuàng)科技等16家公司降低了發(fā)行底價(jià)。

不過(guò)，另有市場(chǎng)人士告訴澎湃新聞?dòng)浾?，雖然北交所公司下調(diào)發(fā)行底價(jià)的直接原因是破發(fā)潮，但背后更深層次的原因，還是流動(dòng)性問(wèn)題?！耙环矫妫”P(pán)股由于交易量不高，本身就容易面臨流動(dòng)性枯竭。另一方面，隨著掛牌公司越來(lái)越多，導(dǎo)致流動(dòng)性問(wèn)題進(jìn)一步加劇?！?/p>

分析人士建議未來(lái)可淡化底價(jià)

發(fā)行底價(jià)的批量下調(diào)，也讓北交所特有的發(fā)行底價(jià)制度引起了多方關(guān)注。據(jù)悉，為避免發(fā)行價(jià)格過(guò)低，損害新三板期間通過(guò)交易或定增進(jìn)場(chǎng)的老股東利益，是監(jiān)管層設(shè)置發(fā)行底價(jià)的最初目的。

其中，底價(jià)確定時(shí)間方面，發(fā)行人向股轉(zhuǎn)提交申請(qǐng)材料前需召開(kāi)董事會(huì)、股東大會(huì)，審議公開(kāi)發(fā)行并在北交所上市事項(xiàng)，在股東大會(huì)決議中，應(yīng)當(dāng)同時(shí)載明定價(jià)方式、發(fā)行底價(jià)或價(jià)格區(qū)間。

底價(jià)確定依據(jù)方面，發(fā)行底價(jià)或價(jià)格區(qū)間可以結(jié)合公司股票的交易價(jià)格、定增價(jià)格、同行業(yè)可比公司估值等等因素確定。如果最終確定的發(fā)行價(jià)格低于發(fā)行底價(jià)，應(yīng)當(dāng)中止發(fā)行。

對(duì)于發(fā)行底價(jià)制度，前述投行人士稱，可以通俗地理解為“發(fā)行人愿意發(fā)行的最低價(jià)格”。同時(shí)，發(fā)行人是可以以高出發(fā)行底價(jià)的價(jià)格進(jìn)行發(fā)行的。

不過(guò)，在市場(chǎng)的不斷運(yùn)行中，發(fā)行底價(jià)制度也帶來(lái)了一定的問(wèn)題。

“具體而言，一方面，由于發(fā)行底價(jià)是在創(chuàng)新層未停牌時(shí)公告，使得發(fā)行人的發(fā)行價(jià)格意向被提前披露，造成創(chuàng)新層股價(jià)波動(dòng)，而正式發(fā)行時(shí)又經(jīng)常下調(diào)底價(jià)，這將導(dǎo)致部分‘套利’資金受損?！眲⒕阜Q。

另一方面，劉靖認(rèn)為，破發(fā)潮與發(fā)行底價(jià)制度也有關(guān)系。由于新股發(fā)行價(jià)不可能低于底價(jià)，會(huì)造成認(rèn)為底價(jià)估值太高的投資者放棄詢價(jià)，從而造成新股定價(jià)偏高。目前過(guò)會(huì)企業(yè)的底價(jià)制定多為交易估值或可比估值的八折，雖然一再下修，但仍然出現(xiàn)了破發(fā)潮。

“詢價(jià)發(fā)行時(shí)，底價(jià)成為了詢價(jià)錨標(biāo)，使其成為變相定價(jià)發(fā)行，并可能造成詢價(jià)價(jià)格偏高。理論上，市場(chǎng)會(huì)通過(guò)調(diào)節(jié)新股發(fā)行估值來(lái)調(diào)節(jié)破發(fā)率，但在底價(jià)機(jī)制下，市場(chǎng)化調(diào)節(jié)功能受到了抑制。”劉靖進(jìn)一步指出。

針對(duì)出現(xiàn)的相關(guān)問(wèn)題，劉靖認(rèn)為，可以淡化底價(jià)，解除底價(jià)“束縛”后，新股報(bào)價(jià)博弈區(qū)間拓寬，定價(jià)權(quán)交由市場(chǎng)，將增強(qiáng)市場(chǎng)的優(yōu)勝劣汰功能。

“同時(shí)，市場(chǎng)化詢價(jià)將提高機(jī)構(gòu)參與熱情，除首批企業(yè)外，北交所詢價(jià)新股數(shù)量少，詢價(jià)報(bào)價(jià)以個(gè)人占主導(dǎo)，機(jī)構(gòu)尤其A類機(jī)構(gòu)參與度較低。隨著詢價(jià)新股數(shù)量增加，機(jī)構(gòu)投研投入加大，機(jī)構(gòu)參與度也有望增加?！眲⒕阜Q。

值得一提的是，劉靖認(rèn)為，每股凈資產(chǎn)相當(dāng)于股票價(jià)格底線，失去對(duì)發(fā)行價(jià)格的指導(dǎo)意義?！耙虼?，一些準(zhǔn)新股下調(diào)發(fā)行底價(jià)至每股凈資產(chǎn)，或是重塑新股定價(jià)機(jī)制的開(kāi)端，未來(lái)北交所的新股破發(fā)率也有望下降?！?/p>

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